Le dénouement du carry trade s'ajoute à la hausse du franc suisse en tant que valeur refuge

La hausse du franc en octobre a fragilisé un pari autrefois rentable contre la monnaie. Les investisseurs qui empruntaient aux faibles taux suisses et achetaient des euros à rendement plus élevé ont vu leurs gains s'éroder lorsque les turbulences politiques en France ont stimulé la demande de francs comme valeur refuge. La semaine dernière, les rendements depuis le début de l'année liés à la vente de francs pour acheter des euros étaient tombés à jusqu'à 0,1 %, contre 3,4 % à la fin de septembre.

Ce mouvement est important, car un trade très répandu peut amplifier les fluctuations monétaires lorsque les investisseurs se précipitent pour le dénouer. Les gestionnaires d'actifs ont déjà réduit leurs positions baissières sur le franc, selon les données de la CFTC, tandis que les fonds à effet de levier restent fortement vendeurs nets. Si ces investisseurs achètent des francs pour clôturer leurs positions, le recul du trade pourrait renforcer la demande soutenant la monnaie.

Le franc a atteint 0,91376 franc pour un euro à la fin de la semaine dernière, son niveau le plus fort face à la monnaie unique depuis mai. Il s'est légèrement affaibli depuis. Le dernier gain a placé au premier plan l'exposition au carry trade et la réponse de la Banque nationale suisse.

Les positions vendeuses restantes du trade pourraient se transformer en nouveaux achats de francs. Les carry trades reposent généralement sur l'emprunt dans une monnaie à faible taux d'intérêt, puis sur l'investissement dans une monnaie offrant des taux plus élevés. Dans ce cas, les investisseurs ont vendu des francs et acheté des euros, cherchant à profiter de la différence des coûts d'emprunt. Le recul des rendements a rendu ce pari moins attrayant, tandis que les risques politiques européens ont accru l'attrait de la détention de francs.

Gregor Hirt, directeur mondial des investissements multi-actifs chez Allianz Global Investors, a déclaré : « Si l'aversion au risque persiste, cette position résiduelle constitue une source potentielle de demande supplémentaire pour le franc. » Son avertissement souligne un mécanisme pouvant renforcer une hausse : les investisseurs vendeurs de francs pourraient devoir les racheter s'ils clôturent leurs paris.

Le positionnement n'est pas uniforme. Les gestionnaires d'actifs ont réduit leur exposition baissière au franc, tandis que les fonds à effet de levier restent fortement vendeurs nets, selon les données de la CFTC. Compte tenu de l'agitation politique en France et des discussions budgétaires qui se poursuivent, Hirt estime qu'il est difficile pour les investisseurs institutionnels de revenir de manière significative à des paris sur un franc plus faible. Il recommande la prudence dans l'utilisation du financement en francs pour les actifs européens tant que les écarts de taux français restent élevés.

La BNS a signalé qu'elle est prête à intervenir sur les marchés des changes si nécessaire. Des responsables de la banque centrale ont informé le gouvernement suisse mercredi que l'institution était prête à agir. Cette déclaration intervient alors que le franc évolue à des niveaux susceptibles de tester la tolérance des responsables politiques face à une nouvelle appréciation.

Shaun Osborne, stratège en chef des changes chez Scotiabank, a indiqué qu'une baisse en dessous de 0,90 franc pour un euro serait « inconfortable pour les responsables politiques, surtout si les gains du franc sont rapides ». Il prévoit que la monnaie atteindra 0,93 franc pour un euro d'ici la fin de l'année. Le franc a terminé la semaine dernière à 0,91376 franc pour un euro avant de se détendre légèrement.

La tâche de la BNS est compliquée par la récente remontée de l'inflation. L'inflation suisse s'est accélérée à 1,5 % en octobre, contre 1 % en septembre. Osborne a estimé que cette hausse pourrait rendre la banque centrale plus tolérante à la force du franc. Les stratèges de JPMorgan s'attendent à ce que la BNS lisse les mouvements monétaires brusques plutôt que d'« arrêter complètement ou inverser l'appréciation du franc ». Cela suggère une intervention visant à modérer le rythme d'un mouvement, plutôt qu'à empêcher le franc de se renforcer du tout.

L'attrait de la Suisse dépasse les paris monétaires à court terme. Florian Ielpo, responsable macro chez Lombard Odier Investment Managers, a relié la demande des investisseurs pour le franc à la solidité de l'économie suisse et au faible endettement public du pays. Il a qualifié cela de « demande structurelle », en particulier tant que la politique européenne reste tendue. Ce soutien à plus long terme pourrait perdurer même si les positions spéculatives évoluent.

Les investisseurs choisissent également leur exposition monétaire en tenant compte de ces risques. Van Luu, responsable de la stratégie devises et revenu fixe chez Russell Investments, a déclaré qu'il préfère vendre le franc à découvert contre le yen plutôt que contre l'euro. Les deux monnaies sont considérées comme des valeurs refuges, a-t-il expliqué, ce qui réduit le risque que les turbulences politiques perturbent le trade. Luu estime que le yen est environ 50 % moins cher qu'il ne devrait l'être face au dollar, tandis que le franc paraît surévalué d'environ 20 % face à la monnaie américaine.

Pour la Suisse, la demande persistante impose un exercice d'équilibre politique. Un franc plus fort peut attirer les investisseurs en quête de sécurité, tandis qu'une hausse rapide pourrait inciter la BNS à lisser les mouvements du marché des changes. Le contexte européen incertain et les écarts élevés des taux français continuent de peser sur l'appétit pour les paris contre le franc.